題目：

給關焯照先生的公開信 - 逐一反駁“樓市泡沫開始爆破　跌幅起碼三成” 一文之謬誤

就關焯照先生於2013年12月23日 “蘋果日報” 寫的一篇文章，題目為 “樓市泡沫開始爆破　跌幅起碼三成”。 就關生這篇文章的内容及所引述的數據，筆者希望透過本文作出一些回應。開始前，筆者因私人原因，不便以真正身份回應，望讀者及關生能見諒。筆者亦希望透過理性討論、官方數據及客觀分析，以說明目前香港樓市的實況。

第一：量化寬鬆，資產價格變得泡沫化

根據關生文章所述，5年量化寬鬆，不少資產價格被炒起，變得泡沫化。

首先，筆者十分同意美國量寬的確使到本港水浸及利率下跌，本地物業價格上升。但至於是否泡沫化，筆者認為，則有很大商榷餘地。一般而言，樓市泡沫的其中一個特徵是過度借貸（關生由於沒有詳述何謂泡沫，筆者只能假設關生所謂的泡沬為過度借貸，倘若關生能列出其他泡沫的特徵，筆者可以嘗試作出回應）。

在量化寬鬆下，來港的資金的確增加不少。但是，在2008年起，金融管理局亦築起了一道很高很高的圍牆，去阻止資金進入樓市，或者透過過度借貸入市，包括一系列收緊按揭成數的措施、加3厘壓力測試、正面信貸資料庫、不經壓試且以資產值批核的住宅按揭只借3 - 4成等等。

在這些措施下，入市的難度及買家的財力要求會大大提升，今天能入市的業主所付出的首期一定是自己「荷包」內的儲蓄，而不是來自「借上借」的首期，詳細原因可參閱筆者其他文章，“樓市泡沫篇（三）： Loan-to-Value Ratio 分析 (上)” 及“辣招如何影響樓市（二）” 。

圖一：

1998年6月至2013年新造按揭時的 Loan-to-Value (“LTV”) Ratio及中原指數(“CCL”)

LTV ratio數據摘錄自金管局住宅按揭統計調查結果

http://www.hkma.gov.hk/chi/key-information/press-release-category/residential-mortgage-survey.shtml

根據圖一所示，由2009年中起，CCL由68.4點上升至2013年9月的約120點，但有關新批住宅按揭時的LTV ratio 由2009年中高位的66% , 不斷下跌至2013年9月的55%。期間樓價雖然節節上升 , 但買家反能拿出更高的首期比例。再加上一系列收緊按揭成數的規定、加3厘壓力測試、正面信貸資料庫、不經壓試且以資產值批核的住宅按揭只借3 - 4成等措施，買家試問如何透過過度借貸去入市呢？

此外，在香港置業人士仍可以透過按揭保險，向銀行申請高槓杆的9成按揭去買樓，上車客只須拿出最少1成首期便能買樓自住。表面去看，這班上車客財力一般會較弱，應對逆境的能力可能會較差，尤其今天樓價已上升了很多。

圖二：2009年3月至2013年9月之按揭保險比例與CCL 的趨勢圖

註釋：

首先，香港按揭證券公司每月會公佈按揭保險的數字（參照 Key Portfolio Statistics of HKMC），包括當月按揭保險下新提取按揭貸款的金額及宗數。此外，根據金管局編制的「住宅按揭每月統計調查結果」，每月會公佈當月新取用整體按揭貸款的金額及宗數。只要將按揭證券公司的數字與金管局的數字比較，就能知道當月新造7 - 9成按揭佔整體當月新造按揭貸款的比例。圖二列出有關以提取貸款金額及宗數的按揭保險比例。

但是根據圖二，從2009年3月至2013年5月，期間CCL由60點上升120點，但透過以7 - 9成按揭保險的比例卻不斷下降，以提取貸款宗數（貸款金額）計由2009年年初的20%（17%）跌至6%（6%）。樓價上升，但以高借貸比例入市的人卻下降，這反映近年樓價上升與高借貸比例無關。

根據圖三，在3D辣招及收緊按揭措施下，每月新造按揭保險宗數只有400多宗，以及有加3厘壓力測試的規定，就算樓市真的出問題，理應受影響的範圍並不會太大及太廣。

圖三：2009年3月至2013年9月按揭保險宗數

摘錄自香港按揭證券公司內的 “Key Portfolio Statistics of HKMC”

有一點不要忘記，由於按保申請人借款比例高，同樣地貸款年份不得超過30年，在買同一價值的物業時，按保申請人的供款金額會較高，按保申請人需要有更高的收入去應付加3厘壓測。如果買家首期多一點，入息要求就可以低一點。但如果低首期成數，則要有更高的收入才可買樓。再計入按揭保費，9成按揭對銀行的風險並不如很多人想像般高。

因此，對於樓市泡沫化，筆者實在摸不著頭腦，望關生能多作解釋準確地指出樓市那一方面出現泡沫化的現象，以便筆者能再進行分析及回應。

第二：炒上天的供樓負擔比率

根據關焯照先生的文章所述，他本人所採用的計算及統計，打工仔要用約16至17年的人工才可買到一個400至700呎的市區單位。由於關生所說區域、樓價、單位大小的範圍太廣泛，範圍大到筆者都不知如何回應。不如，讓我說一個更精準的數字，根據香港金融管理局所提的數字，當月新造按揭平均供款與入息比率如下：

筆者認為，若果於CCL高位置業的買家平均只用1/3收入去供樓，到底有何不合理呢？

讓筆者再用金管局「住宅按揭每月統計調查結果」及上述供款與入息比率的數字，再做以下一些推算：

2010年8月 (CCL: 83.61) 的新批按揭的 :

平均貸款年期 : 275 月

平均貸款金額 : $236萬

平均 LTV ratio : 61.4% (即買入物業價值：$384萬)

新批按揭加權利率 : 1.14%

每月按供揭供款 : $9,756-

當月平均供款與入息比率 : 41%

http://www.hkma.gov.hk/chi/key-information/press-releases/2010/20100927-3.shtml

即是說，2010年8月按揭申請人的平均收入 = $9,756 / 41% = $23,795

2013年3月(CCL: 123.01) 的新批按揭的 :

平均貸款年期 : 302 月

平均貸款金額 : $288萬

平均 LTV ratio : 53.9% (即買入物業價值：$534萬)

新批按揭加權利率 : 2.16%

每月按供揭供款 : $12,370-

當月平均供款與入息比率 : 36%

http://www.hkma.gov.hk/chi/key-information/press-releases/2013/20130426-6.shtml

即是說，2013年3月按揭申請人的平均收入 = $12,370/ 36% = $34,361

就算加息2厘至4.16%，供款會增加至$15,399，供款與入息比率由36%升至44.8%。在加2厘息至4.16厘，2013年3月提取按揭貸款的置業人士只用45% 收入去供樓，到底供樓負擔比率，是否真的去到不能持續的階段及炒到上天的水平呢？

此外，根據關生所述的計算，打工仔要用15 - 17年的人工去買一個400 - 700呎市區單位。閣下可否公開背後的假設及計算，讓筆者去搜集官方數據去測試這些假設是否與現實相乎？

根據2011年香港人口普查，過去5年，高收入住戶增幅甚巨，詳情參閱圖四。其中：

月入HK$40,000 – HK$60,000之家庭數目增長38%；

月入HK$60,000 – HK$80,000之家庭數目增長52%；

月入HK$80,000 – HK$100,000之家庭數目增長53%；

月入超過HK$100,000之家庭數目增長64%。

筆者相信，高收入戶（即 HK$40,000 或以上）的家庭數目增長數目大約177,063。這些高收入家庭對買樓自住、換樓改善居住環境、買樓投資、甚至收租等，有著強大需求。

圖四：2006年及2011年按不同收入之家庭數目分佈

(摘錄於 2011年人口普查簡要報告第68頁)

根據圖五，在這兩次人口普查期間，私人住宅的落成量大約只有65,580個。基本上，新落成的私人住宅只剛剛足夠供應新增加的月入HK$80,000以上之家庭。

若以曾俊華、傳媒口中的的 $30,000 - $31,000 私樓家庭收入中位數去計算負擔比率（當中還包括較低收入的私樓租戶、甚至無收入、無從事經濟活動的私樓住戶），香港根本不可能負擔目前樓價，但若只看高收入的家庭（即真正的私樓消費者）數目增長幅度，已說明要維持目前樓價，並非如好多人所想的困難。

再看圖五，雖然私人住宅期間有65,850個新單位供應，但空置量 (空置率) 卻由62,670個 (5.9%) 不斷下跌至2011年末的47,920個 (4.3%)，這足以證明住宅吸收量每年都高於其落成量，在香港，私人住宅的自住需求（不論租或買）都是十分龐大。

圖五：私人住宅落成量、空置量及空置率數據

(摘錄自差餉物業估價處)

第三：由現在至明年的31,000個私樓單位落成量

引述關生昨天文章，“由現在至明年底，將會有31,000個私樓單位落成，這是自2002年後最高落成量”。我可以理解關生的意思為，由2013年12月至2014年12月底將有31,000個單位的落成量。

這一句使到筆者更完全摸不著頭腦。到底關生如何搜集到2014年全年有31,000個私樓單位落成的數據？讓筆者告訴您，2014年絕對不會有31,000個私樓單位落成。

根據差餉物業估價署物業報告2013 (Table 7)，2013年及2014年私宅預測落成量分別為13,551間及15,817間，2年合共才29,368間，兩年加起來亦沒有30,000個私宅單位落成。到底關生如何得出31,000個私樓落成量的數字，筆者倒在興趣知道。

況且根據（圖六），2011 - 2013年政府每年平均只賣可建12,000間私樓單位的土地（2011年之前的賣地量應比這三年更少）。在這個賣地量下，2014年如何有31,000個私樓單位落成？

圖六：2011年第1季至2013年第4季度政府賣地可建的住宅單位數量

此外，根據屋宇署2013年10月資料月報全部（Table 1.7，第7頁），2013年首10個月只有7,365間，僅及差餉物業估價署2013年全年預測落成量的56%，究竟如何能達到13,551間預測落成量也成一個問題。因此，筆者亦絕對肯定關生的31,000間私樓落成的數字存在嚴重的高估及誤差。

在此，筆者想問關生，閣下這個31,000個的數字是否來自近期利嘉閣的2014年潛在一手樓花可售的數量？如果是的話，我亦絕對告訴你，2014年發展商絕對不會有可能推31,000個樓花出市場。因為，截至2013年9月30日，運輸及房屋局之私人住宅一手市場供應統計數字只有72,000個潛在供應量（圖表三）。假設樓盤的建築期為4年，以31,000間的速度推出樓花，我相信去到第3 - 4年後，發展商可能會無貨可賣。

作為長策會成員及經常評論樓市的學者，為何關生對住宅市場的數據卻好像十分陌生？對數據的理解好像一知半解。老實說，筆者真的十分懷疑及擔心這個長策會如何為香港房屋政策獻計。

第四：

關生在昨天文章所述，“在過去大半年，樓價在高位窄幅波動，但在成交量大幅萎縮下，有部份想賣樓的業主只能減價求售，但這會慢慢形成一個減價潮。加上市場氣氛越來越悲觀，一旦有新的利淡因素浮現，樓價始終要向現實屈服，展開較大的跌浪”。根據差餉物業估價署私宅售價及租金指數在 DSD 實施後的趨勢，關生的這個論點更使筆者十分懷疑。

圖七

計算方法：(本月指數 - 上月指數) /上月指數 x 12

計算摘錄自差餉物業估價署2012年12月至2013年10月的租金指數

圖八

計算方法：(本月指數 - 上月指數) /上月指數 x 12

計算摘錄自差餉物業估價署2012年12月至2013年10月的售價指數

上述圖七及圖八，是由筆者的其中一位朋友提供，顯示在 DSD在2013年實施後的各種大小類別的售價及租金指數按年計的變動比率（與上月指數比較）。

在DSD實施後，樓價已經差不多暫停上升，甚至輕微下跌。但是在同一期間，佔總存量8成的A - B類細單位之租金指數每個月卻以5% - 10% 按年計的速度上升。首先，租賃市場是沒有炒賣的情況出現，一定是業主及真正用家傾出求的價錢，只要市場空置單位數量夠多，租金一定往下調。3D的確使人失去買樓的意欲及勇氣，以致買賣成交量大跌，但人人去租樓，空置單位不足及不斷下跌（圖九），今天有較多的租客去競逐市場上有限的單位，租金便會無可避免地上升，這是供求定律。

圖九：

摘錄自香港物業報告2013 （附表：Table 10）

註解：

從圖九顯示一個普遍現象，當年落成的新單位之空置率差不多有90% - 95%。即代表，當年落成的新單位一般並不會於當年被使用及入住，差不多所有當年落成的單位要到下一個年度才被入住及使用。若扣除9成多的年內落成樓宇空置率，其餘非年內落成單位的空置率卻年年下跌。

但是，樓價因3D而暫停上升及開始下跌，租金因空置不足而持續上升，租金回報率便會快速上升。目前一般上車盤的租金回報約有3.5 - 3.8厘。大家不如計下數，如果樓價$100，每年租金$3.8，租金回報便是3.8厘。假若一年後的租金因供應、空置不足而上升7%至 $4.1，樓價因3D而下跌10%（30%）至$90（$70），租金回報便上升0.8厘（3.1厘）至4.6厘（5.9厘）。試問仍是零存款利率、1 - 2厘按息的今天，樓價因3D下跌1成或者有可能。至於下跌3成，關生的言論是否有點譁眾取寵。

圖七及圖八是有力的證明，在 DSD後，樓價的確出現輕微下跌，但近1年的租金卻以每年5 - 10% 的速度上升。目前樓市的基本因素為供應及空置不足，辣招可以阻人買樓自住，但辣招不可以阻止人租樓住，當市場單位供應及空置不足，租金便會上升，租金上升會為樓價提供「實的的」支持。若調深層次去看，辣招根本無助調控樓市。